通脹交易愈演愈烈，正給各國(guó)央行貨幣政策帶來(lái)新的挑戰(zhàn)。

　　國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OCED）最新數(shù)據(jù)顯示，今年1月該組織成員國(guó)通脹率達(dá)到1.5%，較去年12月環(huán)比上升0.3個(gè)百分點(diǎn)；扣除能源和食品價(jià)格后，當(dāng)月的核心消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比上漲1.7%，漲幅高于去年12月的1.6%。其中，德國(guó)、法國(guó)、意大利的通脹率均大幅提高，美國(guó)保持1.4%不變。

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾對(duì)此表示，在通脹上漲突破2%前，美聯(lián)儲(chǔ)仍將保持寬松貨幣政策，以此淡化通脹交易對(duì)貨幣政策轉(zhuǎn)向的沖擊。

　　“事實(shí)上，通脹交易升溫對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣政策的沖擊更大。”Wrightson  ICAP首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Lou Crandall向記者分析說(shuō)。比如通脹交易升溫所觸發(fā)的大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，可能會(huì)給新興市場(chǎng)帶來(lái)不小的輸入性通脹壓力，迫使新興市場(chǎng)國(guó)家央行不得不提前收緊貨幣政策。

　　但是，輸入性通脹壓力上升，并未改變中國(guó)央行的貨幣政策趨向。

　　央行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰近日撰文稱，2021年國(guó)內(nèi)外形勢(shì)依舊十分復(fù)雜，貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)并不少。對(duì)此中國(guó)貨幣政策要堅(jiān)持穩(wěn)健的總體取向，堅(jiān)持‘穩(wěn)字當(dāng)頭’，保持戰(zhàn)略定力，不左不右。要根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況，靈活調(diào)整貨幣政策的力度、節(jié)奏和重點(diǎn)，平滑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，應(yīng)對(duì)諸多不確定性。

　　多位華爾街對(duì)沖基金經(jīng)理則坦言，近期通脹交易升溫所帶來(lái)的大宗商品價(jià)格上漲與輸入性通脹壓力加大，或是短期現(xiàn)象。受投機(jī)資本獲利離場(chǎng)影響，本周以來(lái)倫敦期銅、期鎳等金屬類大宗商品開(kāi)始沖高回落。

　　“但是，通脹交易升溫所衍生的美債收益率走高，則對(duì)中國(guó)央行貨幣政策構(gòu)成更大的沖擊。”對(duì)沖基金Axi Trader交易員James Hughes向記者分析說(shuō)。若美債收益率持續(xù)回升，可能會(huì)導(dǎo)致資本流出與人民幣匯率下跌壓力雙雙加大，令中國(guó)國(guó)際收支自主平衡的狀況受到一定沖擊。

　　一位國(guó)內(nèi)私募基金宏觀經(jīng)濟(jì)分析師則指出，要確保中國(guó)資本跨境流動(dòng)保持均衡與人民幣匯率雙向平穩(wěn)波動(dòng)，不能僅僅依靠貨幣政策，還需相關(guān)部門持續(xù)優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境與外商投資措施、加大金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放力度，進(jìn)而吸引海外資本繼續(xù)看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)而加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融資產(chǎn)的投資，最終有效對(duì)沖通脹交易升溫所帶來(lái)的各種負(fù)面沖擊。

　　通脹交易熱或是短期現(xiàn)象

　　“目前我們正在關(guān)注中國(guó)兩會(huì)將出臺(tái)哪些措施落實(shí)去碳化與碳中和目標(biāo)，因?yàn)檫@可能會(huì)觸發(fā)全球資本進(jìn)一步押注大宗商品上漲與加碼通脹交易。”一位華爾街宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金經(jīng)理向記者指出。若中國(guó)相關(guān)部門采取更強(qiáng)有力措施限制鋼鐵、銅鋁等產(chǎn)能以實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)，眾多對(duì)沖基金對(duì)推高大宗商品價(jià)格獲利的熱情將更加高漲。

　　在他看來(lái)，這勢(shì)必給新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體造成更大的輸入性通脹壓力，可能驅(qū)動(dòng)各國(guó)央行貨幣政策趨緊。

　　記者多方了解到，面對(duì)輸入性通脹壓力增加，部分新興市場(chǎng)國(guó)家央行早已嚴(yán)陣以待，一方面悄悄收緊貨幣寬松力度避免經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程遭遇高通脹困境，另一方面則嚴(yán)防輸入性通脹壓力增加導(dǎo)致本國(guó)貨幣匯率大幅下跌。

　　Lou Crandall認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)未必會(huì)受到輸入性通脹的劇烈沖擊，一方面在去年油價(jià)低迷時(shí)，中國(guó)不少下游煉油企業(yè)已儲(chǔ)備大量原油，可以在未來(lái)一段時(shí)間應(yīng)對(duì)油價(jià)走高沖擊，另一方面中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于疫情沖擊下的恢復(fù)期，令上游大宗商品漲價(jià)風(fēng)波未必會(huì)快速傳導(dǎo)至下游產(chǎn)品端，令物價(jià)上漲壓力依然可控。

　　“這令中國(guó)央行有足夠底氣保持相對(duì)穩(wěn)健的貨幣政策，不受輸入性通脹壓力上升影響。”他指出。

　　盛松成表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，收緊貨幣政策不利于穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)。比如在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，去年全年資本形成總額對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率創(chuàng)歷史新高，達(dá)到94.1%；最終消費(fèi)支出的貢獻(xiàn)率為-22%，是歷史最低點(diǎn)；凈出口的貢獻(xiàn)率達(dá)到28%，是中國(guó)加入WTO以來(lái)的最高記錄，表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固。

　　“事實(shí)上，華爾街多數(shù)投資機(jī)構(gòu)不認(rèn)為通脹交易會(huì)持續(xù)很久。”Bluebay Asset Management策略分析師Timothy Ash表示。所謂的通脹交易，主要是在全球經(jīng)濟(jì)日益擺脫疫情沖擊與中國(guó)經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇走強(qiáng)的環(huán)境下，越來(lái)越多投資機(jī)構(gòu)紛紛押注大宗商品需求與價(jià)格雙雙走高獲利。這種通脹交易很大程度帶有投機(jī)成分，難以形成長(zhǎng)久趨勢(shì)。

　　值得注意的是，隨著金屬類大宗商品價(jià)格持續(xù)走高，供需關(guān)系正悄然發(fā)生變化。比如3月4日凌晨倫敦LME期貨市場(chǎng)期鎳價(jià)格驟跌逾7.2%，報(bào)17320美元/噸，創(chuàng)下過(guò)去7周以來(lái)最低值同時(shí)，拖累銅鋁鋅等其他金屬類大宗商品價(jià)格跟進(jìn)下跌。這背后，是LME鎳庫(kù)存突然升至2018年7月以來(lái)的最高水平。

　　“我們注意到，隨著近日通脹交易持續(xù)升溫，越來(lái)越多隱性庫(kù)存開(kāi)始紛紛現(xiàn)身，成為打壓大宗商品價(jià)格的利器。”Timothy Ash表示。這背后，是大宗商品交易商趁低價(jià)囤積大量現(xiàn)貨庫(kù)存“藏起來(lái)”，等待價(jià)格上漲時(shí)再拋售獲利。

　　一位歐洲大型資管機(jī)構(gòu)宏觀經(jīng)濟(jì)研究主管告訴記者，盡管通脹交易持續(xù)升溫，并未讓他們押注中國(guó)貨幣政策趨緊。一方面近日中國(guó)央行多次強(qiáng)調(diào)將堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策，已讓市場(chǎng)吃了定心丸，另一方面通脹交易升溫不足以明顯抬高中國(guó)物價(jià)，難以“左右”中國(guó)貨幣政策趨向。

　　美債收益率回升難改中國(guó)國(guó)際收支自主平衡趨勢(shì)

　　值得注意的是，通脹交易升溫所帶來(lái)的美債收益率持續(xù)升高，則給中國(guó)資本跨境流動(dòng)均衡與人民幣匯率平穩(wěn)波動(dòng)構(gòu)成新的壓力。

　　記者多方了解到，隨著美債收益率升高引發(fā)美元反彈預(yù)期增強(qiáng)，不少外貿(mào)企業(yè)又開(kāi)始加大購(gòu)匯力度囤積美元等待升值收益，導(dǎo)致資本流出壓力無(wú)形間加大。

　　“所幸的是，2月海外資本加倉(cāng)人民幣債券約950億美元，有效對(duì)沖了南向資本涌入港股與企業(yè)購(gòu)匯壓力，令中國(guó)國(guó)際收支依然能延續(xù)自主平衡的狀況。”一位股份制銀行金融市場(chǎng)部主管表示。與此同時(shí)，得益于海外資本持續(xù)加碼中國(guó)債券，人民幣匯率在通脹交易升溫期間表現(xiàn)相對(duì)堅(jiān)挺，主要在6.42-6.50之間保持雙向波動(dòng)。

　　在他看來(lái)，人民幣匯率表現(xiàn)堅(jiān)挺背后，一方面是美債收益率回升并未帶動(dòng)美元指數(shù)大幅反彈，另一方面是中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)好轉(zhuǎn)支撐了海外投資機(jī)構(gòu)紛紛調(diào)高了人民幣匯率均衡估值。

　　“但是，若通脹交易持續(xù)升溫觸發(fā)二季度10年期美國(guó)國(guó)債收益率上漲突破2%，可能會(huì)導(dǎo)致人民幣匯率遭遇一輪估值回調(diào)。”上述華爾街宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金經(jīng)理認(rèn)為。究其原因，這導(dǎo)致中美利差將收窄至120個(gè)基點(diǎn)下方，令全球套利資本上演一輪遠(yuǎn)離人民幣資產(chǎn)潮。

　　但他承認(rèn)，中國(guó)央行擁有足夠的貨幣政策工具應(yīng)對(duì)匯率異常波動(dòng)。比如進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)彈性以降低市場(chǎng)單邊投機(jī)情緒，或調(diào)控離岸市場(chǎng)人民幣供需關(guān)系給人民幣匯率提供新的支撐等。

　　孫國(guó)峰則指出，未來(lái)中國(guó)央行相關(guān)部門在深化人民幣匯率市場(chǎng)化改革方面，發(fā)揮好宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器作用，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，人民幣匯率有升有貶、雙向浮動(dòng)成為常態(tài)，同時(shí)要注重預(yù)期引導(dǎo)，引導(dǎo)企業(yè)樹(shù)立“風(fēng)險(xiǎn)中性”理念，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。

　　在Timothy Ash看來(lái)，這預(yù)示著中國(guó)央行相關(guān)部門更傾向通過(guò)深化人民幣匯率市場(chǎng)化改革，以及引導(dǎo)市場(chǎng)參與者理性參與外匯交易，避免市場(chǎng)投機(jī)行為潮起，進(jìn)而沖擊人民幣匯率雙向波動(dòng)格局。